結合最新的中央經濟工作會議精神，如何展望2011年上半年我國宏觀經濟形勢，筆者認為應當著重把握以下幾個要點：
穩(wěn)增長仍為首要任務
中央經濟工作會議提出，明年宏觀經濟政策的基本取向要“積極穩(wěn)健、審慎靈活”，其措辭實質上反映出當前經濟的復雜性和不確定性。目前世界主要經濟體先行指數紛紛在2010年一、二季度見頂，全球經濟復蘇的動力在三、四季度開始放緩，預示著2011年全球經濟復蘇依舊艱難而緩慢。面對復雜多變的國際環(huán)境，國務院總理溫家寶的講話指向十分明顯，他認為“無論是解決長期存在的體制性、結構性問題，還是解決經濟運行中突出的緊迫性問題，都要在保持經濟平穩(wěn)較快發(fā)展的前提下進行”，正因為如此，中央經濟工作會議在“穩(wěn)增長、調結構、控通脹”三個目標之中仍將“穩(wěn)增長”列為首要目標。
目前我國PMI、房地產開工面積等各項經濟先行指標表現強勁，經濟的增長態(tài)勢保持良好，預計2011年出現經濟增長前低后高、穩(wěn)步增長的局面，全年維持GDP8%—9%的增長問題不大。主要理由有：一是明年政府將進一步加強農村的基礎設施和農村農田水利基礎設施建設、鼓勵民營資本投資政策、支持發(fā)展戰(zhàn)略性新興產業(yè)、加大西部大開發(fā)的投資力度，且在投資資金仍然充裕等因素的支撐下，可以預計明年的投資不會出現大幅回落。二是，由于短期刺激消費政策仍然保持，在收入分配改革深化導致的消費環(huán)境持續(xù)改善的長期趨勢的正面推動下，2011年消費仍能維持穩(wěn)定增長。三是，目前世界主要經濟體政府債務率居高不下、失業(yè)率居高不下等因素直接導致了這些國家經濟復蘇步伐放緩，這將對中國出口增長形成一定壓力。不過由于世界經濟整體仍處于艱難復蘇階段，2011年出口形勢雖比2010年嚴峻，但仍將明顯好于2008年金融危機時期，全年仍有望實現出口對GDP增長拉動的正效應。
除了以上經濟因素外，非經濟因素對經濟增長的推動也十分重要。因為明年是中國“十二五”（2011—2015年）規(guī)劃的開局之年，且面臨下一屆政府的換屆選舉。按照我國以往的歷史經驗，換屆之年地方政府的投資熱情通常會比較高，再加之前兩年“適度寬松”貨幣政策釋放出大量的流動性，政治周期與經濟周期的疊加將有力地保證明年經濟實現8%—9%的穩(wěn)定增長。
結構調整政策更迭頻率加快
中央經濟工作會議提出“以加快轉變經濟發(fā)展方式為主線”，實質上反映了“調結構”的長期政策訴求。當前調整經濟結構、轉變經濟增長模式，已經上升到如何破除“中等收入”發(fā)展陷阱、如何尋找未來三十年中國經濟發(fā)展動力的更高層面上來，可謂意義重大、任務艱巨�？紤]到當前內部經濟轉型所面對的高度不確定性，且2011年為“十二五”規(guī)劃的開局之年，我們預計明年如樓市調控、地方投融資平臺的規(guī)范化、節(jié)能減排、出口退稅、城鄉(xiāng)收入分配、對信貸總量和節(jié)奏的控制等政策仍將頻頻出臺，并且政策更迭速度將會進一步加快。
其中就對大宗商品以及股市的直接影響力來看，房地產行業(yè)調控值得我們重點關注。十二五期間我國將進行大規(guī)模的保障性住房建設，一方面擴大了房地產的供給，抑制房地產價格的過快上漲，另一方面保證穩(wěn)定的項目開工量，發(fā)揮房地產對上下游行業(yè)的帶動作用，從而避免經濟“二次探底”。我們預計，隨著明年保障性住房的大面積開工，房地產供應面緊張局面的持續(xù)緩解，物業(yè)稅等更嚴厲的房地產調控政策仍將擇機出臺，我國的房地產調控或將艱難獲得突破。
流動性充裕不會根本扭轉
宏觀政策的核心——貨幣政策與財政政策的配合模式主要有“雙緊”、“雙松”、“松緊”和“中性”四種模式。中央經濟工作會議明確提出2011年我國將實施“積極”的財政政策和“穩(wěn)健”的貨幣政策，實質上主要是為了防止明年經濟可能出現的“滯脹”局面�！熬o貨幣”政策的實施，有利于抑制通貨膨脹，而“松財政”政策的實施，是為了克服“緊貨幣”政策有可能造成經濟的進一步衰退的問題。一緊一松，相得益彰。
目前發(fā)達經濟體復蘇乏力，外在環(huán)境異常復雜，我國經濟仍處于在經濟增長內生動力尚不穩(wěn)固的情況下，為了保證政府投資特別是地方政府投資項目的連續(xù)性和適度規(guī)模，“穩(wěn)健”的貨幣政策不可能與“積極”的財政政策造成太明顯的緊張與沖突。同時2009年至2010年的信貸投放以中長期項目貸款為主，這樣導致了信貸投放的速度和規(guī)模被項目投資的進度和規(guī)模所制約，短期內難以壓縮。根據央行三季度貨幣政策執(zhí)行報告中采用的“貨幣條件逐步回歸常態(tài)水平”的表述，我們預計2011年整體貨幣條件將接近危機前水平，貨幣政策將適度從緊，但不會出現顯著緊縮。目前各大機構普遍預計2011年全年新增貸款6萬—7萬億，M2增長15%—16%，信貸增速15%左右，如果以上預測能夠落實則進一步預示著明年的流動性依舊保持相對充裕。
實際上，流動性變化通常由總存款變化驅動，而總存款的變動主要有兩個驅動因素，一是上面分析的新增貸款派生的新增存款，二是外匯占款的增加。目前以美國再次收購6000億美元長期國債為標志的第二輪“量化寬松”政策已拉開帷幕，歐、日等發(fā)達國家普遍采用的寬松的貨幣政策至少在明年上半年之前不會出現根本性改變。如此一來，我國相對較高的利率水平、強勁經濟基本面及資產價格上漲和人民幣升值前景，將持續(xù)吸引大量海外熱錢涌入我國。自2010年三季度以來，我國貿易順差、FDI以及熱錢流動的規(guī)模都達到危機前的水平，使得外匯占款比重回升，從而進一步加大了央行公開市場對沖流動性的難度，導致緊縮的貨幣政策被大量流入的熱錢所抵消。
展望明年上半年，我們認為，雖然貸款派生存款為主的內生貨幣創(chuàng)造占比與2010年相比將有所回落，但以人民幣升值為主的外匯占款增加將形成新的流動性力量，從而導致流動性充裕局面不會根本扭轉。
政府強化價格調控
近日以“國16條”的頒布為標志，政府出臺了一系列物價調控措施使得農產品（000061）價格上漲初步得到控制，中央經濟工作會議也進一步要求將“穩(wěn)定價格水平”放在更加突出位置，但我們仍然認為明年上半年通脹壓力依舊較大。主要有以下原因：
首先，食品價格在CPI商品籃子中占據了1/3以上的權重，目前中國物價上漲的壓力主要來自食品價格。
第二，除最重要的食品價格外，住宅成本也是影響總體通脹水平的重要因素。2010年年中曾一度出現政府進一步加大房地產調控，促使部分潛在購房人轉入租房市場，從而進一步推高了房租的情況。由于明年加強房地產調控仍為既定政策，可以預期因房租上漲而造成通脹壓力仍然不小。
第三，當前我國的價格體系還存在眾多不合理的地方，能源、資源包括水資源價格的改革以及住房、公共交通等公共事業(yè)改革將在2011年進一步獲得推進。而我們進行價格體系改革就可能引發(fā)水電等費用一定程度的上漲，而不得不承擔改革所帶來的一定的通脹成本。
第四，為了擴大國內消費需求，政府正在通過推動一系列收入分配政策的調整來提高居民的工資水平，預計明年勞動力成本仍會延續(xù)較大漲幅，企業(yè)生產成本以及農業(yè)生產資料成本上漲可能進一步推高物價。
第五，世界發(fā)達經濟體經濟復蘇乏力，各國政府將因此而長期保持低利率與寬松的貨幣環(huán)境，這就給長期的通脹創(chuàng)造了條件。雖然目前國內央行采取調高存款準備金率、加息等一系列貨幣緊縮政策，但由于本次通貨膨脹主要是結構型以及輸入型通脹，而非經濟過熱而導致的需求拉動型通脹，貨幣政策對整體通脹的抑制并不明顯。同時，我國貨幣政策從實施到最終影響經濟增長有個6個月至2年的外部時滯。由此推算，2008年年底發(fā)行的大量貨幣，現在已經演變成為通脹壓力，而2010年10月提高利率水平的貨幣政策實質性收緊，至少要明年上半年才產生較大的緊縮效應。綜上所述，我們認為明年上半年通脹壓力依舊明顯。
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