2007年,基本金屬商品價格依然停留在歷史的高點(diǎn),A股市場有色金屬板塊指數(shù)也不斷沖擊新高。從金屬價格看,上半年基本金屬價格呈現(xiàn)差異化走勢,而有色金屬行業(yè)指數(shù)遠(yuǎn)遠(yuǎn)超越大盤和金屬價格漲幅。站在金屬商品的升浪之上,基于對有色金屬行業(yè)和細(xì)分行業(yè)的分析判斷,專家建議更多關(guān)注具有下游深加工產(chǎn)品,以及具有相對完整產(chǎn)業(yè)鏈條的公司的發(fā)展。
在以統(tǒng)治性貨幣美元不斷貶值的背景下,流動性過�，F(xiàn)象出現(xiàn)了;而由于金屬供給增速的減緩和消費(fèi)的持續(xù)增長,導(dǎo)致了供需關(guān)系的緊張。這時候金屬商品牛市誕生了。從金屬價格看,上半年基本金屬價格呈現(xiàn)差異化走勢,金屬銅、鋅價格都出現(xiàn)了較大的調(diào)整;耀眼的鎳價經(jīng)歷了近期的急挫之后,資金近期開始關(guān)注鉛金屬;鋁、錫價格波動則相對平穩(wěn)。A股市場方面,自2005年7月以來有色金屬行業(yè)指數(shù)升幅為799.6%,遠(yuǎn)遠(yuǎn)超越滬深300指數(shù)(381%)和金屬商品價格升幅(145%),彰顯行業(yè)活躍魅力。需求中期不會萎縮從價格/消費(fèi)的彈性角度分析,建筑建材、交通運(yùn)輸、機(jī)械設(shè)備、電力電子、包裝等行業(yè)對于金屬產(chǎn)品存在剛性需求,諸多行業(yè)對于金屬材料和高分子塑料、陶瓷、木材等材料也有著較強(qiáng)的市場分割,使得金屬行業(yè)的價格/需求彈性系數(shù)長期圍繞在1附近。從產(chǎn)業(yè)的完整運(yùn)行周期看,在逐漸傳導(dǎo)和消化了上游金屬原材料漲價因素之后,下游市場對于金屬的消費(fèi)規(guī)模不會明顯減退。另一方面,從人均金屬消費(fèi)量來看,中國、巴西和印度的平均用量與美國、日本還存在非常大的差距;而從消費(fèi)結(jié)構(gòu)看,在處于產(chǎn)業(yè)升級、大量投資基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的發(fā)展中國家中,金屬消費(fèi)市場還存在較大的潛在增長潛力(例如,發(fā)展中國家在建筑行業(yè)中銅消費(fèi)較低,在未來消費(fèi)不斷升級后,銅的用量有望得到提升)。因此可以預(yù)計(jì),未來發(fā)展中國家將成為帶動全球金屬消費(fèi)增長的主要動力。再從宏觀面看,雖然近期的部分經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)引發(fā)人們對于美國經(jīng)濟(jì)減速、引發(fā)金屬消費(fèi)萎縮的擔(dān)憂,但從制造業(yè)、行業(yè)采購指數(shù)和訂單指數(shù)看,金屬的消費(fèi)依然旺盛。我們認(rèn)為,從短期看金屬價格上漲對消費(fèi)具有一定的抑制效果,但從中長期看,金屬的消費(fèi)市場增長空間還很大,并不會出現(xiàn)萎縮。政策引導(dǎo)行業(yè)更健康發(fā)展我國既是有色金屬的生產(chǎn)大國,也是消費(fèi)大國。從戰(zhàn)略角度出發(fā),資源產(chǎn)品的出口必須以保證國內(nèi)的長期穩(wěn)定供給為前提;從經(jīng)濟(jì)利益角度考慮,長期以來國內(nèi)原材料和資源性產(chǎn)品低價出口現(xiàn)象也應(yīng)該得到有效遏制。
2007年7月,國家再次調(diào)整了出口稅收政策,一方面為了減輕貿(mào)易順差的矛盾,另一方面旨在優(yōu)化出口商品結(jié)構(gòu),抑制“高耗能、高污染、資源性”產(chǎn)品的出口,促進(jìn)外貿(mào)增長方式的轉(zhuǎn)變。我們認(rèn)為,從政策調(diào)控、行業(yè)治理的宏觀層面看待國內(nèi)有色金屬工業(yè)的發(fā)展,一方面國家將逐步摒棄原有的粗放式的發(fā)展模式,取而代之的是倡導(dǎo)采用循環(huán)經(jīng)濟(jì)的持續(xù)發(fā)展模式;另一方面,國家積極鼓勵企業(yè)發(fā)展具有高附加值的金屬產(chǎn)品,限制或控制限制資源型初級產(chǎn)品的出口。這意味著,一方面在淘汰落后產(chǎn)能后,規(guī)模以上的技術(shù)優(yōu)勢性企業(yè)將占據(jù)更多的市場份額,另一方面對于生產(chǎn)高附加值產(chǎn)品的技術(shù)領(lǐng)先企業(yè),將得到更多的政策扶持和更廣闊的成長空間。價格中期調(diào)整空間有限對于金屬商品牛市的成因,我們認(rèn)為,一方面由于2002年以來全球礦山建設(shè)投入的減緩,造成供給增速放慢,而同期全球經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)向上,從而形成供需關(guān)系的緊張;另一方面,由于全球資本市場的活躍,金屬商品吸引了相當(dāng)部分的投資熱錢。
對于金屬商品價格持續(xù)維持高位的看法,我們以5年為期考察CRB各種商品指數(shù)中升幅時發(fā)現(xiàn),價格指數(shù)升幅較大的除工業(yè)品和軟商品(可可,咖啡,橙汁,白糖)商品外,消耗性資源型產(chǎn)品能源(原油,取暖油,天然氣)、基本金屬和貴金屬升幅更大。由此對目前金屬價格所處位置的理解,必須考慮礦產(chǎn)資源由于其自身的稀缺性和不可再生性的特點(diǎn),其價值應(yīng)給予重新認(rèn)識———即重估資源型產(chǎn)品的價值�？疾煲�10年為期CRB指數(shù)變化趨勢時可以發(fā)現(xiàn),目前基本金屬的升幅與能源指數(shù)升幅基本持平。其中2002年以來的能源價格經(jīng)歷了短暫調(diào)整后,整體依然保持了向上的趨勢,即消耗性資源型產(chǎn)品價格存在趨勢性上漲的現(xiàn)象。而金屬商品雖然部分可以回收利用(目前廢銅、廢鋁的回收利用比例約占新增金屬量的1/3),但基于資源型礦產(chǎn)的稀缺性和不可再生性,我們認(rèn)為,金屬商品價格中期調(diào)整的空間是一個有限的范圍。投資建議金屬商品牛市的到來,對行業(yè)公司的正面影響不僅僅表現(xiàn)在企業(yè)經(jīng)營收入、利潤的大幅增長,也將積極推動礦業(yè)資源的收購、控制,產(chǎn)能的擴(kuò)充、技術(shù)的更替和產(chǎn)業(yè)鏈的延伸發(fā)展,這使得有色金屬行業(yè)公司在未來的3~5年里,將是我們持續(xù)關(guān)注的熱點(diǎn)和焦點(diǎn)之一。
對于上游企業(yè),無疑是這一輪牛市的最大受益者。2005年7月以來,金屬商品中銅、鋅、鉛的漲幅均超過了150%,行業(yè)上游的礦業(yè)企業(yè)發(fā)展進(jìn)入到了豐厚回報的運(yùn)營周期。以金屬價格中期調(diào)整幅度有限,以及上游企業(yè)有望加速對礦產(chǎn)資源收購、控制為預(yù)期假設(shè),我們認(rèn)為資源型企業(yè)在這輪持續(xù)的牛市中將是最大的贏家,同時也是未來需要持續(xù)關(guān)注的熱點(diǎn)。對于行業(yè)的中游企業(yè),由于礦石的上漲落后于金屬價格的上漲幅度,因此產(chǎn)業(yè)鏈條的中游也分享了金屬上漲這塊行業(yè)的蛋糕。而未來居于鏈條中游的企業(yè)的優(yōu)勢在于,在上游原材料供需關(guān)系逐漸由緊張至逐步緩解乃至寬松的過程中,企業(yè)的盈利能力是逐步提升的過程(表現(xiàn)為礦石的價格回落先于金屬價格的回落);同時,中游企業(yè)周期性特征沒有資源型企業(yè)明顯,業(yè)績波動風(fēng)險性要比上游企業(yè)的小。相比較而言,站在金屬商品的升浪之上,我們建議更關(guān)注具有下游深加工產(chǎn)品,以及具有相對完整產(chǎn)業(yè)鏈條的公司的發(fā)展。
從國外的有色金屬工業(yè)的發(fā)展進(jìn)程看,深加工產(chǎn)品始終為發(fā)達(dá)國家重視發(fā)展;從國內(nèi)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展趨勢來看,國家有意調(diào)控低附加值的初級加工產(chǎn)品的發(fā)展規(guī)模,而鼓勵生產(chǎn)高附加值的深加工產(chǎn)品(可以從關(guān)稅的調(diào)整、工業(yè)用電的標(biāo)準(zhǔn)得到注解);同時深加工產(chǎn)品受初級產(chǎn)品價格波動影響較小,由此也減弱了商品周期波動性的影響。因此,從企業(yè)成長性、國家政策導(dǎo)向和抗風(fēng)險波動性看,深加工型的產(chǎn)業(yè)公司都是值得長期投資的首要標(biāo)的。
另一方面,看好金屬商品的價格走勢,也即看好有色金屬工業(yè)的投資價值回報,而對于投資于具有完整產(chǎn)業(yè)鏈條的企業(yè),也鎖定了商品牛市的整體利潤環(huán)節(jié)。投資思路承以上論述,我們認(rèn)為時間推進(jìn)至2007年三季度,有色金屬板塊投資脈絡(luò)可以歸結(jié)為以下幾點(diǎn):看好金屬商品價格的中期走勢,即尋找具有礦產(chǎn)儲量實(shí)質(zhì)性顯著增長的資源型公司,對應(yīng)建議關(guān)注的公司有云南銅業(yè)、吉恩鎳業(yè)、貴研鉑業(yè)、宏達(dá)股份;看好有色金屬工業(yè)的持續(xù)發(fā)展,并期望部分規(guī)避產(chǎn)業(yè)的周期性風(fēng)險,即投資產(chǎn)業(yè)鏈條一體化的公司,鎖定產(chǎn)業(yè)鏈條完全利潤,對應(yīng)建議關(guān)注的公司有中金嶺南、南山鋁業(yè)、金瑞科技;看好國家政策鼓勵的方向、業(yè)務(wù)產(chǎn)品具有突出成長性,并有效規(guī)避有色金屬周期性的投資策略,可選擇行業(yè)中的下游深加工產(chǎn)品的公司,建議重點(diǎn)關(guān)注新疆眾和;看淡美元,看好黃金,看好黃金資源型企業(yè)的擴(kuò)張性戰(zhàn)略發(fā)展模式,在融資性項(xiàng)目確定以后,“增持”山東黃金。以觸發(fā)性事件因素改變公司的內(nèi)在價值,也將是未來投資關(guān)注的方向。以中國有色金屬工業(yè)繼續(xù)做大做強(qiáng)、集中度不斷提升的行業(yè)整合趨勢,建議關(guān)注中國鋁業(yè)、焦作萬方、鋅業(yè)股份、關(guān)鋁股份公司是否存在收購兼并的事件性投資機(jī)會。
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