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　　2月21日消息；俄羅斯和烏克蘭關(guān)系日益緊張。2021年11月至今俄烏局勢已經(jīng)從互相喊話逐漸向互相制裁演變，特別是2月10日后風險快速上升：美國總統(tǒng)拜登2月10日敦促在烏克蘭的美國公民“立即離開”，聲稱“事情可能很快變得很瘋狂”，隨后日本、英國等多國迅速跟進。七國集團財長2月14日發(fā)表聲明稱，俄羅斯對烏克蘭的“任何進一步軍事侵略都將得到迅速、協(xié)調(diào)和有力的回應(yīng)”，“我們準備集體實施經(jīng)濟和金融制裁，這將對俄羅斯經(jīng)濟產(chǎn)生巨大而直接的影響”。

　　從俄烏沖突對有色板塊的影響來看，對鋅、鋁、貴金屬等品種利好較強，鎳、銅等品種小幅受益。俄烏沖突影響更多的是基于能源短缺帶來的減產(chǎn)沖擊，除了俄羅斯本土的產(chǎn)能外，在俄烏沖突制約俄羅斯能源供應(yīng)下，歐洲大量的有色金屬產(chǎn)能也將受到拖累：俄羅斯2021年銅精礦產(chǎn)量為88.6萬噸，歐洲地區(qū)2021年精銅產(chǎn)量約在302萬噸；俄鋁是世界上最大的鋁生產(chǎn)商之一，電解鋁產(chǎn)能超過400萬噸，占全球電解鋁產(chǎn)能6%以上；2021年俄羅斯原生鎳產(chǎn)量約14.6萬噸，其中精煉鎳產(chǎn)量約12.1萬噸，占全球原生鎳比例約5%。與通脹對銅價的有利反饋以及供應(yīng)端的干擾相比，需求端被拖累的情況或許相對較小，俄烏局勢若持續(xù)緊張，對于銅價整體影響偏正向，對鋅、鋁供應(yīng)將造成巨大沖擊，并且俄鎳是滬鎳的主要交割品之一。俄烏沖突將從短期避險、長期加劇通脹等角度支撐貴金屬走高。

　　A鎳：對全球原生鎳供應(yīng)產(chǎn)生一定沖擊

　　近期俄烏沖突升級引發(fā)市場關(guān)注，2021年俄羅斯原生鎳產(chǎn)量約14.6萬噸，其中精煉鎳產(chǎn)量約12.1萬噸，占全球原生鎳比例約5%，如果俄烏沖突進一步加劇，則可能對全球原生鎳供應(yīng)產(chǎn)生一定沖擊。

　　俄羅斯海關(guān)數(shù)據(jù)顯示，2021年1—11月，俄羅斯鎳出口量為4.51萬噸，出口額為7.894億美元，上年同期分別為10.59萬噸和13.893億美元。中國海關(guān)數(shù)據(jù)顯示，2021年，中國自俄羅斯進口精煉鎳4.6萬噸，占中國精煉鎳進口量比例為18%，2020年對應(yīng)進口量則為5.17萬噸，同比下滑11%。

　　2018年的美國對俄鋁制裁事件引發(fā)市場對俄鎳供應(yīng)的擔憂，LME鎳價格亦受到波及，不過主要是日內(nèi)波動，隨后LME鎳價沖高回落，滬鎳價格對此反應(yīng)平淡。

　　不過由于俄鎳在中國精煉鎳市場占據(jù)重要地位，而且俄鎳是滬鎳的主要交割品之一，若俄羅斯精煉鎳出口受到影響，則可能導(dǎo)致中國市場上俄鎳供應(yīng)緊張，滬鎳倉單的緊張程度加劇。目前，滬鎳倉單已經(jīng)處于歷史低位，低庫存與低倉單狀態(tài)的加劇可能導(dǎo)致鎳價的上漲彈性進一步提升。因此，若后期俄烏沖突加劇，仍有可能對鎳價產(chǎn)生一定影響。

　　B銅：需求端被拖累的程度或相對較小

　　近10年來，俄烏局勢圍繞克里米亞地區(qū)爆發(fā)較為嚴重沖突的情況大致有兩次：在2013年年末至2014年一季度，即俄烏沖突愈演愈烈之際，銅價呈現(xiàn)振蕩走低態(tài)勢，但在克里米亞完成公投之后，卻呈現(xiàn)加速走低的格局。這一方面是由于美國對俄羅斯的制裁對全球經(jīng)濟產(chǎn)生較為不利的影響，但同時美聯(lián)儲結(jié)束量化寬松政策，并且逐漸推進至加息的進程，使得美元實際利率走高，而這對于銅價的抑制更為明顯。此外，2013年后，全球銅礦資本支出以及銅礦新增產(chǎn)能也在逐漸走向峰值，故此這些因素對銅價形成了較為不利的影響。

　　但反觀2018年的俄烏沖突，雖然劍拔弩張的態(tài)勢一度令人擔憂，但銅價波動卻在此期間十分有限。

　　根據(jù)Woodmac的數(shù)據(jù)，俄羅斯聯(lián)邦地區(qū)銅精礦產(chǎn)量整體呈現(xiàn)上升的趨勢，自2011年的年產(chǎn)63.8萬噸上升至2021年的年產(chǎn)88.6萬噸。Woodmac預(yù)計，至2030年俄羅斯聯(lián)邦地區(qū)銅精礦產(chǎn)能會超過104萬噸。故此，倘若俄烏局勢進一步加劇，對銅精礦供應(yīng)無疑會產(chǎn)生較為不利的影響。對中國來說，銅精礦主要由南美洲地區(qū)進口，從俄羅斯方面進口量十分有限。

　　展望后市，倘若俄烏局勢持續(xù)嚴峻，將對銅價產(chǎn)生以下影響：

　　首先，倘若俄羅斯因其與烏克蘭的沖突而減少對于歐洲天然氣的供應(yīng)，那勢必又加大歐洲地區(qū)能源緊張問題。2月7日，歐洲頂級銅冶煉廠Aurubis公司表示，盡管第一財季的盈利大幅提高，但是歐洲電力和天然氣價格的飆升可能很快會影響其盈利能力。而俄烏沖突若繼續(xù)呈現(xiàn)愈演愈烈的趨勢，則歐洲地區(qū)冶煉勢必受到嚴重影響。這對于銅品種乃至整體有色金屬來說，均會是來自供應(yīng)端的較為重大的干擾。根據(jù)Woodmac的數(shù)據(jù)，歐洲地區(qū)2021年精銅產(chǎn)量在302萬噸，預(yù)計2022年產(chǎn)量為304萬噸。

　　其次，通脹方面的壓力繼續(xù)增加。美國1月CPI數(shù)據(jù)再度創(chuàng)出40年來新高，而歐洲地區(qū)通脹水平也同樣高企。倘若在此種境況下，生產(chǎn)端再度因成本抬升而受到干擾，那么目前歐美地區(qū)的通脹水平將會居高不下，這對于銅價而言，同樣是較為有利的因素。

　　最后，回顧2014年，在俄烏沖突愈演愈烈之際，美國便對俄羅斯采取了經(jīng)濟制裁動作，其中對全球市場影響最大的結(jié)果便是打壓當時的原油價格使其大幅走低。由于俄羅斯是重要的原油輸出國，故此油價下跌對俄羅斯經(jīng)濟而言沖擊嚴重。不過當下情況不同的是，目前美國原油出口量也呈現(xiàn)持續(xù)攀升的態(tài)勢，因此出現(xiàn)如2014年那樣惡意打壓油價情況的可能性相對較低。若油價不出現(xiàn)大幅回落，那么無論是從通脹預(yù)期角度，還是從原油對銅價來自工業(yè)品端的映射角度而言，均不會造成太大的風險。

　　綜合來看，倘若俄烏局勢進一步嚴峻，那么首先天然氣供應(yīng)或進一步趨緊，這對于目前歐美地區(qū)本就已經(jīng)居高不下的通脹而言，更是雪上加霜，同時也會加大對于供應(yīng)端的干擾。雖然地緣政治的動蕩同樣會對經(jīng)濟恢復(fù)產(chǎn)生較大的不利影響從而拖累銅品種需求端，但與通脹對銅價的有利反饋以及供應(yīng)端的干擾相比，需求端被拖累的程度或許相對較小。故從總體來看，俄烏局勢若持續(xù)緊張，對于銅價整體影響偏正向。

　　C鋅、鋁：對供應(yīng)端造成的影響料較大

　　鋅品種在俄烏局勢持續(xù)惡化的背景下，最有可能受到影響的部分來自于歐洲地區(qū)煉廠因天然氣價格上漲導(dǎo)致電價高企，從而對產(chǎn)能產(chǎn)生干擾，歐洲地區(qū)煉廠產(chǎn)能達230萬噸，若俄烏局勢持續(xù)緊張，對鋅供應(yīng)端造成的影響料較大。

　　近期俄烏沖突升級，如果俄羅斯和烏克蘭發(fā)生軍事沖突，歐美加碼制裁，那么對全球鋁供應(yīng)的影響將是巨大的，可能會使2018年的情況重演，導(dǎo)致鋁價格大幅波動，并進一步擾亂供應(yīng)鏈，影響甚至外溢出鋁市場。

　　俄鋁是世界上最大的鋁生產(chǎn)商之一，電解鋁產(chǎn)能超過400萬噸，占全球電解鋁產(chǎn)能6%以上。俄羅斯鋁出口量較大，據(jù)俄羅斯海關(guān)數(shù)據(jù)，2021年1—11月，俄羅斯鋁出口量為319.02萬噸，出口額為63.496億美元，上年同期分別為243.32萬噸和38.269億美元。因此，制裁可能也會擾亂相互關(guān)聯(lián)的世界鋁市場，因為這不僅將阻礙俄羅斯鋁錠的流動，還會阻止原材料鋁土礦或氧化鋁的流動，對制造業(yè)造成嚴重的打擊。

　　回顧2018年美國政府對俄鋁制裁事件，可以發(fā)現(xiàn)，美國宣布對俄鋁制裁之后導(dǎo)致國際鋁價在11個交易日內(nèi)飆升超過30%，達到7年新高。該事件也擾亂了全球鋁供應(yīng)鏈，導(dǎo)致當時鋁嚴重短缺，美國的下游制造業(yè)企業(yè)成本飆升，也使得后來美國政府不得不取消對俄鋁的制裁。

　　2018年4月6日美國宣布對俄鋁制裁之后，倫敦金屬交易所（LME）暫停俄鋁原鋁錠交割、嘉能可CEO退出俄鋁董事會、力拓宣布部分與俄鋁相關(guān)的合同遭遇不可抗力無法履約等事件相繼發(fā)生，致使全球鋁價在4月中旬先后拉升至年內(nèi)最高?？紤]到本國企業(yè)也可能因鋁價上漲遭受損失，4月23日，美國宣布考慮減輕對俄鋁的制裁，國際鋁價應(yīng)聲大跌逾10%。后期俄鋁制裁消息的不斷反復(fù)，加上制裁趨向放松的信號下，該事件對鋁價的影響逐步淡化。2019年1月28日，美國宣布解除對俄鋁的制裁。

　　2021年下半年以來，歐洲風電和核電產(chǎn)量不足，而因和俄羅斯政治關(guān)系緊張，天然氣供應(yīng)同樣短缺，致使能源價格多次飆升，歐洲鋁冶煉商紛紛減產(chǎn)。進入2022年，歐洲能源危機仍在發(fā)酵，目前已有約85萬噸電解鋁產(chǎn)能受到影響，占全球產(chǎn)能1.1%。近期隨著俄烏沖突愈演愈烈，俄羅斯對歐洲天然氣供應(yīng)不確定性加大，加上冬季氣溫較低，歐洲鋁企在高電價下或面臨進一步減產(chǎn)風險。若歐洲電價始終保持高位，即鋁廠始終虧損，導(dǎo)致減產(chǎn)擴大，則倫鋁價格將進一步抬高。

　　D貴金屬：短期無疑激發(fā)市場避險需求

　　對于貴金屬價格而言，實際利率的變動情況是影響貴金屬價格的最為重要且直接的因素。而從歷史上兩段俄烏沖突時期實際利率以及貴金屬價格的變化來看，俄烏局勢的確對于貴金屬價格起到了較為明顯的提振效果。其中需要注意的是，雖然在2018年四季度時，10年期美債收益率出現(xiàn)了一定程度的上漲，但是貴金屬價格卻仍錄得了不錯的漲幅，這其中固然有避險需求的提振作用，然而需要注意的是，彼時的避險情緒，或許更多源自美國大選。

　　對于避險需求的具體衡量可以參考VIX指數(shù)。不過從VIX指數(shù)來看，2014年與2018年的兩次俄烏沖突并未使得VIX指數(shù)出現(xiàn)太過明顯的飆漲。與此前2008年的次貸危機以及2020年新冠肺炎疫情所造成的VIX指數(shù)飆漲相比，可謂“小巫見大巫”。

　　因此，避險因素本身對于行情的影響相對短暫，并且力度也有限。若需對行情呈現(xiàn)持續(xù)影響，則實際利率的變動才是更為重要的因素。正如上文所言，俄烏局勢將會加劇歐美地區(qū)本就嚴重的通脹問題，并且使得滯脹出現(xiàn)的概率同樣加大。這對于貴金屬價格而言，才是更為重要的影響因素。

　　此外，在供需方面，俄羅斯聯(lián)邦地區(qū)對于黃金需求量與中國以及印度這兩個黃金消費大國相比，體量仍然偏小。世界黃金協(xié)會數(shù)據(jù)顯示，2021年俄羅斯黃金消費量為46.8噸，占全球銷量總量僅為1.42%。但是從央行黃金儲備角度來看，俄羅斯央行則持有超2000噸的黃金儲備，不過目前俄羅斯央行持續(xù)加大黃金儲備，更多是基于“去美元化”的考慮，并且在此前兩次俄烏沖突乃至美國對俄羅斯進行經(jīng)濟制裁之時，俄羅斯央行也并未出現(xiàn)拋售黃金的情況。因此從供需角度而言，或許俄烏沖突的影響相對有限。

　　綜上所述，俄烏沖突對于貴金屬的影響，首先在短期內(nèi)無疑將會激發(fā)市場避險需求并對價格產(chǎn)生提振，但單純從避險角度而言，對行情產(chǎn)生持續(xù)推動的可能性較小，VIX指數(shù)也并未出現(xiàn)太過明顯且持續(xù)的漲幅。但從沖突對于未來通脹問題加劇，乃至滯脹發(fā)生概率加大的角度來看，則倘若俄烏局勢持續(xù)升溫，那么對于貴金屬的長期走勢而言，無疑將會十分有利。