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　　要點(diǎn):本輪增長(zhǎng)放緩是一個(gè)短周期的現(xiàn)象,還是增長(zhǎng)長(zhǎng)期趨勢(shì)下降的開(kāi)始？宏觀經(jīng)濟(jì)政策在近期微調(diào)的基礎(chǔ)上,將如何在保增長(zhǎng)和防止通脹反彈之間取得平衡？本文回顧改革開(kāi)放以來(lái)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)和波動(dòng),試圖從中總結(jié)一些規(guī)律和特征,以幫助我們判斷未來(lái)的經(jīng)濟(jì)走勢(shì)。
　　當(dāng)前我國(guó)經(jīng)濟(jì)處于長(zhǎng)周期增長(zhǎng)趨勢(shì)性放緩和短周期總需求緊縮的疊加狀態(tài)。從長(zhǎng)周期看,潛在增長(zhǎng)率正處于放緩的開(kāi)始階段。從短周期看,外需不振和投資放緩將拖累GDP增長(zhǎng)在2012年繼續(xù)下滑至8.4%;2013年隨著政策內(nèi)在的周期性擴(kuò)張,經(jīng)濟(jì)增速將溫和回升至9%左右。
　　我國(guó)經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期增長(zhǎng)的主要源泉是生產(chǎn)效率的提高,而改革是驅(qū)動(dòng)效率提高的主要?jiǎng)恿?。觀察過(guò)去30多年的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)歷史,三次全要素生產(chǎn)率的顯著提升,均與體制改革有關(guān)。目前潛在增長(zhǎng)率已經(jīng)放緩到9%附近,未來(lái)10年將有明顯下降:
　　·放緩主要反映加入WTO的全球化紅利在逐漸消失,農(nóng)村勞動(dòng)力轉(zhuǎn)移的空間縮小,房地產(chǎn)泡沫對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的擠壓;
　　·未來(lái)生產(chǎn)效率的提高取決于體制和結(jié)構(gòu)改革的深化,視改革的進(jìn)展程度,我們估算2020年潛在增長(zhǎng)率將下降到5.5-7.5%左右。
　　九十年代中期以來(lái),我國(guó)從短缺型過(guò)渡到供給充分型經(jīng)濟(jì),制約增長(zhǎng)的主要因素不再是供給短缺,而是需求不足。經(jīng)濟(jì)的短周期波動(dòng)主要反映需求的自主增長(zhǎng),和以逆周期為導(dǎo)向的宏觀政策對(duì)投資的影響。預(yù)計(jì)2012年將經(jīng)歷短周期的一個(gè)拐點(diǎn),增長(zhǎng)見(jiàn)底后小幅反彈:
　　·外需疲弱導(dǎo)致出口增速下降,房地產(chǎn)的去泡沫化和產(chǎn)業(yè)投資的去杠桿化帶動(dòng)投資增速放緩,從而對(duì)需求的自主增長(zhǎng)形成下行壓力;
　　·但近期通脹回落,增加了宏觀政策支持增長(zhǎng)的空間,硬著陸風(fēng)險(xiǎn)小。政策的逆周期操作和十二五規(guī)劃帶動(dòng)的政府主導(dǎo)的投資將推動(dòng)經(jīng)濟(jì)增速在2013年繼續(xù)溫和回升。但受制于潛在增長(zhǎng)率下降,控通脹的需要將使得經(jīng)濟(jì)難以回到過(guò)去的高速增長(zhǎng)。
　　正文:
　　近期通脹下行態(tài)勢(shì)基本確立,增長(zhǎng)繼續(xù)放緩。受歐債危機(jī)的影響,明年的外部需求不容樂(lè)觀,內(nèi)需方面受房地產(chǎn)的拖累,固定資產(chǎn)投資增長(zhǎng)下降是大概率事件。市場(chǎng)關(guān)心的一個(gè)關(guān)鍵問(wèn)題是本輪增長(zhǎng)放緩的深度和持續(xù)時(shí)間,它是一個(gè)短周期的現(xiàn)象,還是增長(zhǎng)長(zhǎng)期趨勢(shì)下降的開(kāi)始？與此相關(guān),宏觀經(jīng)濟(jì)政策在近期微調(diào)的基礎(chǔ)上,將如何在保增長(zhǎng)和防止通脹反彈之間取得平衡？
　　本文回顧改革開(kāi)放以來(lái),尤其是90年代中期市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制確立以來(lái),中國(guó)經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)和波動(dòng),試圖從中總結(jié)一些規(guī)律和特征,以幫助我們判斷未來(lái)的經(jīng)濟(jì)走勢(shì)。我們考慮長(zhǎng)期增長(zhǎng)趨勢(shì)和短期周期波動(dòng)兩個(gè)方面。短周期主要反映總需求的自主增長(zhǎng)和以總需求管理為導(dǎo)向的宏觀調(diào)控政策的影響,長(zhǎng)期增長(zhǎng)趨勢(shì)則主要取決于經(jīng)濟(jì)的供給潛力,更多地和結(jié)構(gòu)性因素以及相關(guān)的政策相聯(lián)系。和成熟的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)不同,在快速增長(zhǎng)的新興市場(chǎng),經(jīng)濟(jì)的供給能力的變動(dòng)對(duì)增長(zhǎng)的波動(dòng)往往有較大的影響。

　　改革驅(qū)動(dòng)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的長(zhǎng)周期
　　對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)周期的理解,有三個(gè)關(guān)鍵問(wèn)題:改革開(kāi)放以來(lái)高速增長(zhǎng)的主要驅(qū)動(dòng)因素是什么？這些因素的近期變化是否導(dǎo)致潛在增長(zhǎng)率在放緩以及放緩的程度有多大？判斷中國(guó)經(jīng)濟(jì)未來(lái)增長(zhǎng)趨勢(shì)需要關(guān)注那些新的因素？本章試圖對(duì)這三個(gè)問(wèn)題進(jìn)行梳理,提出我們的看法。
　　·通過(guò)對(duì)中國(guó)過(guò)去30多年的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的分解與濾波,我們可以看出,與同期其他國(guó)家比較,中國(guó)的增長(zhǎng)更多地依賴了生產(chǎn)效率的提高(全要素生產(chǎn)率增長(zhǎng));而歷史上三次全要素生產(chǎn)率的大幅提升,均與體制和結(jié)構(gòu)改革有關(guān)。
　　·我們的分析顯示,中國(guó)經(jīng)濟(jì)的潛在增長(zhǎng)率已經(jīng)由十一五期間的10%以上放緩到目前的9%附近。下降的主要原因是:加入WTO的全球化紅利在逐漸消失,房地產(chǎn)泡沫對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的擠壓,以及由于農(nóng)業(yè)富余勞動(dòng)力越來(lái)越少,通過(guò)勞動(dòng)力轉(zhuǎn)移提高效率的空間縮小。
　　·展望未來(lái),中國(guó)正處在一個(gè)增速放緩的長(zhǎng)周期的開(kāi)始階段。勞動(dòng)力轉(zhuǎn)移減慢將會(huì)更顯著地限制全要素生產(chǎn)率的增長(zhǎng),經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)需要更多地依靠體制改革。我們描述了未來(lái)增長(zhǎng)的兩種情形:基準(zhǔn)情形與改革情形改革情形下,科研、教育、政府效率等有大幅的改善,限制勞動(dòng)力轉(zhuǎn)移的體制與政策因素消除。兩種情形下,到2020年潛在增長(zhǎng)率分別下降到5.5%和7.5%左右。
　　生產(chǎn)效率的提高是高速增長(zhǎng)的主要驅(qū)動(dòng)因素
　　從結(jié)構(gòu)上看,全要素生產(chǎn)率增長(zhǎng)是驅(qū)動(dòng)中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的重要因素。根據(jù)增長(zhǎng)會(huì)計(jì)法(GrowthAccounting),從供給面可以把一個(gè)國(guó)家經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)解構(gòu)為三個(gè)基本部分:勞動(dòng)力的增長(zhǎng)、資本的增長(zhǎng)和全要素生產(chǎn)率的提高,通過(guò)比較這三個(gè)部分的貢獻(xiàn)我們可以窺測(cè)增長(zhǎng)的驅(qū)動(dòng)力。在Park和Park(2010)的研究結(jié)果基礎(chǔ)上,我們分解并對(duì)比了世界各國(guó)從1992年到2007年的增長(zhǎng)。結(jié)果顯示,全要素生產(chǎn)率增長(zhǎng)對(duì)中國(guó)GDP增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)達(dá)到一半左右(此外勞動(dòng)力貢獻(xiàn)了6%,資本貢獻(xiàn)了43%),占比顯著超過(guò)同時(shí)期的發(fā)達(dá)國(guó)家和亞洲新興國(guó)家。亞洲四小龍?jiān)谕谌厣a(chǎn)率只貢獻(xiàn)了約三分之一,其他7個(gè)亞洲發(fā)展中國(guó)家只貢獻(xiàn)了約五分之一。這說(shuō)明過(guò)去20年,全要素生產(chǎn)率的增長(zhǎng)對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的貢獻(xiàn)率很大。
　　除了跨國(guó)比較,我們也逐年分解了中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的驅(qū)動(dòng)力。從圖表中可以看出,過(guò)去30多年,中國(guó)經(jīng)濟(jì)有三次明顯的加速:第一次是在80年代初;第二次是在90年代初;第三次是在21世紀(jì)初至全球金融危機(jī)前。這三次的明顯加速期間,勞動(dòng)力與資本的增速都是相對(duì)穩(wěn)定的,全要素生產(chǎn)率增長(zhǎng)是主要貢獻(xiàn)因素。
　　從技術(shù)上講,這樣估算的全要素生產(chǎn)率增長(zhǎng)是個(gè)殘差,也就是GDP增長(zhǎng)中勞動(dòng)力和資本存量變化不能解釋的所有部分,而GDP的年增長(zhǎng)率受需求變化的影響大。也就是說(shuō),TFP的年增長(zhǎng)率部分反映短期總需求變動(dòng),而不完全是生產(chǎn)效率的變化。為了消除需求波動(dòng)的影響,經(jīng)濟(jì)分析中往往采取濾波(平滑)方法取得TFP增長(zhǎng)的趨勢(shì),并在此基礎(chǔ)上結(jié)合勞動(dòng)力和資本變化估算經(jīng)濟(jì)的潛在增長(zhǎng)率。
　　潛在增長(zhǎng)率的三次顯著提升均與改革有關(guān)。圖表3利用HP濾波對(duì)過(guò)去30多年的中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的潛在增長(zhǎng)率做了測(cè)算。結(jié)果顯示潛在增長(zhǎng)率有三個(gè)快速增長(zhǎng)期,而且都與全要素生產(chǎn)率的提高相吻合,這背后主要體現(xiàn)的是體制改革的紅利。而隨著改革紅利的釋放完畢,三個(gè)快速增長(zhǎng)期后,都伴隨著潛在增長(zhǎng)率的下降:
　　·八十年代初,以家庭聯(lián)產(chǎn)承包責(zé)任制為核心的農(nóng)村改革開(kāi)始,帶來(lái)農(nóng)業(yè)生產(chǎn)效率的大幅提高,在此期間,潛在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率從1980年的8.7%快速上升到1986年的9.8%。這7年平均增速達(dá)9.4%,其中全要素生產(chǎn)率的貢獻(xiàn)率為41%。
　　·九十年代初,鄧小平南巡講話和“建立社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制”改革目標(biāo)確立,改革開(kāi)放的力度加大,潛在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率從90年代初的9.8%上升到1994年的10.3%。這5年潛在增長(zhǎng)率年均為10.1%,在此期間全要素生產(chǎn)率貢獻(xiàn)了30%。
　　·二十一世紀(jì)初,我國(guó)加入世貿(mào)組織,進(jìn)一步提高了我國(guó)對(duì)外開(kāi)放的水平,潛在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率從2001年的9.8%上升到2006年的10.7%。這6年平均增速為10.4%,全要素生產(chǎn)率貢獻(xiàn)了37%。
　　需要強(qiáng)調(diào)是,加入世貿(mào)組織從兩個(gè)方面提高了全要素生產(chǎn)率。第一,隨著進(jìn)出口規(guī)模的擴(kuò)大,外商投資的相應(yīng)增加,中國(guó)企業(yè)全面參與了全球競(jìng)爭(zhēng),從技術(shù)、管理等方面提高了生產(chǎn)效率。第二,出口的擴(kuò)大為農(nóng)村富余勞動(dòng)力的轉(zhuǎn)移創(chuàng)造了條件,提高了勞動(dòng)生產(chǎn)率。從1990年代中期開(kāi)始,我國(guó)人口中處于生產(chǎn)年齡階段的人數(shù)逐漸超過(guò)凈消費(fèi)人口,加上農(nóng)村的大量富余勞動(dòng)力,經(jīng)濟(jì)面臨內(nèi)部需求相對(duì)于潛在生產(chǎn)能力嚴(yán)重不足,和大量人口失業(yè)的雙重挑戰(zhàn),加入WTO就是在這個(gè)關(guān)鍵的時(shí)期為中國(guó)經(jīng)濟(jì)供給潛能的釋放提供了機(jī)遇。
　　潛在增長(zhǎng)率已經(jīng)放緩
　　潛在增長(zhǎng)率明顯放緩,由十一五期間的10%以上回落到目前的9%左右。從我們的測(cè)算結(jié)果看,2008年以來(lái)潛在增長(zhǎng)率下降比較明顯。我們認(rèn)為這主要由三大誘因造成:
　　·入世帶來(lái)的全球化紅利已經(jīng)逐漸釋放。中國(guó)的開(kāi)放度(外貿(mào)總額/GDP)在入世后明顯上升,從90年代末不到40%攀升到全球金融危機(jī)前的60%以上的水平,顯著超過(guò)其他大型經(jīng)濟(jì)體,繼續(xù)上升空間已經(jīng)有限。同時(shí),反映金融危機(jī)的沖擊,外需疲弱,過(guò)去幾年貿(mào)易開(kāi)放度有顯著下降,已經(jīng)回落到50%左右,這當(dāng)然是中國(guó)回歸大陸型經(jīng)濟(jì)的必然現(xiàn)象,代表需求方面更平衡的增長(zhǎng)。但另一方面,也說(shuō)明來(lái)自國(guó)際市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的效率的提高對(duì)總體經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)度降低,生產(chǎn)效率的上升更多地要依賴良好的內(nèi)部競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境。
　　·農(nóng)村可轉(zhuǎn)移的富余青壯年勞動(dòng)力越來(lái)越少。一個(gè)證據(jù)是,目前在農(nóng)村從事農(nóng)業(yè)生產(chǎn)的半閑置和完全閑置的15-35歲勞動(dòng)力顯著減少。根據(jù)我們的估算,目前這部分人口已經(jīng)從1990年的1.3億下降到目前的0.3億,說(shuō)明農(nóng)村可以轉(zhuǎn)移到非農(nóng)產(chǎn)業(yè)的青壯年勞動(dòng)力已經(jīng)所剩不多。過(guò)去20年勞動(dòng)力在部門間、城鄉(xiāng)間轉(zhuǎn)移是全要素生產(chǎn)率增長(zhǎng)的重要載體,因此全要素生產(chǎn)率增速必然受到限制。
　　·房地產(chǎn)泡沫對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的擠壓。近幾年地價(jià)、房?jī)r(jià)過(guò)快上漲,推高了地租價(jià)格,擠壓了消費(fèi),對(duì)房地產(chǎn)的過(guò)大的投資性需求降低了資源的配置效率,加劇了財(cái)富分配的不合理,尤其是城鄉(xiāng)之間的差距。這些因素對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的擠壓效應(yīng)隨著房?jī)r(jià)的上升而逐漸累積。

　　體制改革可以防止未來(lái)增長(zhǎng)率大幅下降
　　判斷中國(guó)經(jīng)濟(jì)未來(lái)的增長(zhǎng),需要對(duì)驅(qū)動(dòng)增長(zhǎng)的各個(gè)要素(資本、勞動(dòng)力和全要素生產(chǎn)率)的走勢(shì)作出分析?？偟膩?lái)說(shuō),我們認(rèn)為,投資增速不會(huì)大幅急降,對(duì)增長(zhǎng)形成支撐;勞動(dòng)力增速會(huì)隨著人口老化而逐漸降低,但對(duì)增長(zhǎng)的影響主要體現(xiàn)在由于農(nóng)村富余勞動(dòng)力減少造成的勞動(dòng)力轉(zhuǎn)移速度的下降,勞動(dòng)生產(chǎn)率提升將受到限制;但是針對(duì)科研、教育和政府效率的改革,可以對(duì)全要素生產(chǎn)率提升起正面作用。
　　投資不會(huì)大幅急降,對(duì)增長(zhǎng)形成支撐。中國(guó)在過(guò)去30多年的快速增長(zhǎng)過(guò)程中累積了大量的資本,隨著資本存量的增加,投資的邊際回報(bào)遞減,但會(huì)不會(huì)出現(xiàn)未來(lái)十年投資增速大幅下降呢？我們認(rèn)為有兩個(gè)主要理由支持這樣的情況不會(huì)發(fā)生,從而對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)形成一定的支撐。
　　·人均資本存量尚低,追趕效應(yīng)還在。目前中國(guó)的人均資本存量與發(fā)達(dá)國(guó)家相比尚存較大的差距,例如2008年,中國(guó)的人均資本存量?jī)H為日本的17%、美國(guó)的18%左右,也比我國(guó)臺(tái)灣地區(qū)、韓國(guó)的人均水平都要低,這說(shuō)明和經(jīng)濟(jì)追趕效應(yīng)相關(guān)的投資需求仍然較強(qiáng)。
　　·人口結(jié)構(gòu)造成高儲(chǔ)蓄率,從供給方支持投資。我國(guó)生產(chǎn)者(25-64歲)/凈消費(fèi)者(除25-64歲以外的人口)的比例目前為128%左右,到2015年前仍處于上升的階段,這樣的人口結(jié)構(gòu)意味著儲(chǔ)蓄率在未來(lái)不會(huì)大幅下降,仍將維持在較高的水平。而Feldstein-Horioka之謎(FeldsteinandHorioka,1980)提出,即便在國(guó)際資本充分流動(dòng)的情況下,發(fā)達(dá)國(guó)家的儲(chǔ)蓄率與投資率之間仍然相關(guān);這對(duì)于人口眾多、資本賬戶不充分開(kāi)放的中國(guó)就更加如此。
　　勞動(dòng)力增速下降對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)影響有限,但勞動(dòng)力轉(zhuǎn)移減緩將限制全要素生產(chǎn)率提升。從勞動(dòng)力供給的情況看,勞動(dòng)年齡人口的變化將使勞動(dòng)力增速下降。我國(guó)勞動(dòng)年齡人口增速在80年代的平均增速為2.7%,90年代和2000年以來(lái)均為1.3%,但未來(lái)10年平均增速只有不到0.2%,預(yù)計(jì)到2016年左右,我國(guó)勞動(dòng)力年齡人口的增速將逐步下降到0。勞動(dòng)力總量的變化有些外延的影響,其對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的作用可能超過(guò)簡(jiǎn)單的模型所能估算的。但總體來(lái)講,對(duì)未來(lái)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)有更大影響的,可能還是勞動(dòng)力從農(nóng)業(yè)到第二、三產(chǎn)業(yè)的轉(zhuǎn)移速度放慢。
　　根據(jù)我們前面粗略的測(cè)算,1990年農(nóng)村可轉(zhuǎn)移青壯年勞動(dòng)力還有1.3億,2000年減少到0.8億,到2010年僅有0.3億。隨著青壯年人口比重的下降,未來(lái)農(nóng)村可轉(zhuǎn)移勞動(dòng)力的數(shù)量還將下滑,而且轉(zhuǎn)移的空間會(huì)越來(lái)越小,因?yàn)檗r(nóng)業(yè)生產(chǎn)對(duì)勞動(dòng)力有最低的需求。
　　勞動(dòng)力轉(zhuǎn)移的速度和空間當(dāng)然不僅僅和勞動(dòng)力總量以及勞動(dòng)力的年齡結(jié)構(gòu)有關(guān),城鄉(xiāng)戶籍管理、民營(yíng)企業(yè)經(jīng)營(yíng)環(huán)境、進(jìn)城農(nóng)民工的社會(huì)保障、城鎮(zhèn)的住居成本等都會(huì)有影響。非勞動(dòng)力供給本身的因素要看未來(lái)相關(guān)政策的演變。
　　量化勞動(dòng)力轉(zhuǎn)移放緩對(duì)未來(lái)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的負(fù)面影響,既存在數(shù)據(jù)上的困難,也存在體制與政策上的不確定性。但是我們可以從過(guò)去的勞動(dòng)力轉(zhuǎn)移歷史得到一定的啟發(fā)。中國(guó)過(guò)去三十年的勞動(dòng)力轉(zhuǎn)移大致有兩個(gè)政策偏緊期,兩個(gè)政策寬松期:第一個(gè)政策偏緊期是改革開(kāi)放最初期(1978-1981),那時(shí)農(nóng)村改革剛剛起步,農(nóng)村戶籍管制還很嚴(yán);第一個(gè)政策偏松期是1982-1993年,期間隨著鄉(xiāng)鎮(zhèn)企業(yè)發(fā)展,政策放寬城鄉(xiāng)移居,勞動(dòng)力大量在部門間與城鄉(xiāng)間轉(zhuǎn)移;第二個(gè)政策偏緊期是1994-1998年,期間諸多省份對(duì)農(nóng)民工進(jìn)城新設(shè)限制;第二個(gè)政策偏松期是1999年至2005年,期間地方限制進(jìn)城的措施取消,勞動(dòng)力加速?gòu)霓r(nóng)業(yè)和農(nóng)村轉(zhuǎn)移出來(lái)。根據(jù)我們的觀察,這兩個(gè)政策偏松期的全要素生產(chǎn)率平均增速為3.4%,比兩個(gè)政策偏緊期的全要素生產(chǎn)率增速大約高0.4%。如果扣除其他因素(如教育、科研、政府效率等)的影響,兩者差別大約為0.3%。
　　改革可以提升全要素生產(chǎn)率。對(duì)其他國(guó)家經(jīng)驗(yàn)的研究文獻(xiàn)顯示,研發(fā)資本存量的增長(zhǎng)、人均受教育年限的提高、政府效能指數(shù)等在統(tǒng)計(jì)上都顯著影響全要素生產(chǎn)率的增長(zhǎng)(LeeandHong,2010和ParkandPark,2010)。而中國(guó)與發(fā)達(dá)國(guó)家相比,這些方面都存在較大差距:
　　·研發(fā)投入與存量低。2007年中國(guó)研發(fā)投入占GDP比重只有1.4%,低于德國(guó)(2.5%)、日本(3.4%)、美國(guó)(2.7%)等國(guó)家,由于過(guò)去每年的投入比較低,中國(guó)研發(fā)資本的存量和發(fā)達(dá)國(guó)家比差距更大。
　　·人口教育程度仍然較低。2010我國(guó)15歲以上人口受教育平均年限為8.2年,顯著低于美國(guó)(12.2年)、日本(11.6年)、韓國(guó)(11.8年)等國(guó)家。
　　·政府和相關(guān)的公共服務(wù)的效率較低。根據(jù)世界銀行測(cè)算的政府效能指數(shù)10,在-2.5至2.5評(píng)分尺度中,2010年中國(guó)得分僅為0.12,遠(yuǎn)低于發(fā)達(dá)國(guó)家1.4-1.5左右的水平。

　　中國(guó)正處在一個(gè)增長(zhǎng)放緩的長(zhǎng)周期的開(kāi)始階段
　　中國(guó)未來(lái)的增長(zhǎng):基準(zhǔn)情形與改革情形。我們按照未來(lái)10年勞動(dòng)力年齡人口的增速的預(yù)測(cè),同時(shí)參照過(guò)去10年資本存量增長(zhǎng)的趨勢(shì),加上對(duì)TFP兩種情形的假設(shè),對(duì)未來(lái)10年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的可能區(qū)間作出研判。TFP的預(yù)測(cè)分為基準(zhǔn)和改革兩種情形,主要差別在于對(duì)影響全要素生產(chǎn)率的主要因素(勞動(dòng)力轉(zhuǎn)移、科研、教育、和政府效率)的未來(lái)發(fā)展之假設(shè)不同:基準(zhǔn)情形下,影響全要素生產(chǎn)率的科研、教育、和政府效率等因素,按照歷史速度(2001-2007)增長(zhǎng);改革的情形下,這些因素在未來(lái)10年加速追趕美國(guó)。而且,改革情形下,限制勞動(dòng)力轉(zhuǎn)移的體制/政策因素逐步消除。兩種情形的結(jié)果是:
　　·基準(zhǔn)情形:“十二五”期間的潛在增長(zhǎng)率的均值為8.0%左右,“十三五”為6.0%左右,到2020年下降到5.5%。
　　·改革情形:“十二五”期間的潛在增長(zhǎng)率的均值為9.0%左右,“十三五”為8.0%左右,到2020年下降到7.5%。
　　這既說(shuō)明中國(guó)增長(zhǎng)放緩不可避免,也說(shuō)明改革空間還比較大。這種對(duì)未來(lái)的情景假設(shè)有很大的不確定性,但這種看似簡(jiǎn)單的模擬說(shuō)明了兩個(gè)問(wèn)題。第一,經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的放緩趨勢(shì)不可避免,這里面有人口結(jié)構(gòu)的根本性因素,也有進(jìn)入中等收入國(guó)家發(fā)展階段后追趕效應(yīng)的遞減。第二,通過(guò)體制和結(jié)構(gòu)改革提高效率的空間還比較大,雖然不能避免增長(zhǎng)率放緩,但可以防止大幅下降。如果說(shuō)過(guò)去10年,加入全球化競(jìng)爭(zhēng)和勞動(dòng)力轉(zhuǎn)移是生產(chǎn)效率提高的主要來(lái)源,未來(lái)10年更多需要依靠降低內(nèi)部的一些體制性束縛,提高競(jìng)爭(zhēng),改善資源的配置效率。
　　未來(lái)十年,中國(guó)增速下降符合國(guó)際經(jīng)驗(yàn)。2010年中國(guó)的人均GDP名義值已經(jīng)達(dá)到4300美元,估計(jì)2011年將超過(guò)5000美元。根據(jù)香港、日本、韓國(guó)、新加坡和臺(tái)灣的歷史經(jīng)驗(yàn),在人均GDP達(dá)到5000美元與13000美元之間增速下降1-3個(gè)百分點(diǎn)。相比之下,我們的基準(zhǔn)情形下降3.4個(gè)百分點(diǎn),改革情形下降2個(gè)百分點(diǎn)。說(shuō)明我們的模擬基本符合國(guó)際經(jīng)驗(yàn)。

　　外部沖擊和宏觀調(diào)控主導(dǎo)短周期波動(dòng)的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)特征增加
　　改革開(kāi)放后我國(guó)經(jīng)濟(jì)圍繞長(zhǎng)期增長(zhǎng)趨勢(shì)的短周期波動(dòng)呈現(xiàn)幾個(gè)鮮明的特征,總結(jié)90年代中期市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制確立以來(lái)的短周期的驅(qū)動(dòng)因素對(duì)我們判斷未來(lái)走勢(shì)有幫助。
　　第一,市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制下短期波動(dòng)幅度和過(guò)去比較顯著下降。
　　1992年的鄧小平南巡講話將改革開(kāi)放以來(lái)我國(guó)的宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行分為兩個(gè)顯著不同的階段:前者是仍以政府計(jì)劃為主導(dǎo)的“有計(jì)劃的商品經(jīng)濟(jì)”階段,后者則是全面建設(shè)“社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)”的階段。第一階段我國(guó)經(jīng)濟(jì)波動(dòng)幅度較大,GDP增速高點(diǎn)在15.2%,低點(diǎn)是3.8%;波動(dòng)周期較短,主要受政府經(jīng)濟(jì)計(jì)劃影響,呈現(xiàn)出“一抓就死,一放就亂”的“治亂循環(huán)”。第二階段我國(guó)經(jīng)濟(jì)波動(dòng)幅度大為降低,GDP增速最高14.2%,最低7.6%;經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的頻率也有所降低。
　　對(duì)于計(jì)劃主導(dǎo)和市場(chǎng)體制下經(jīng)濟(jì)周期截然不同的表現(xiàn)形式,我們認(rèn)為主要原因有兩個(gè):
　　·市場(chǎng)價(jià)格對(duì)資源配置的作用加大。1992年以前,我國(guó)經(jīng)濟(jì)中資源配置仍然以政府計(jì)劃為主導(dǎo),國(guó)有企業(yè)并不面對(duì)市場(chǎng),因此造成政策一放松,企業(yè)的投資和生產(chǎn)熱情就高漲,但資源價(jià)格缺乏彈性使得企業(yè)的擴(kuò)張活動(dòng)缺乏約束,直到宏觀經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張受到資源瓶頸的制約難以為繼,政府的指導(dǎo)性計(jì)劃被迫轉(zhuǎn)向,于是國(guó)有企業(yè)生產(chǎn)出現(xiàn)急劇下滑,經(jīng)濟(jì)呈現(xiàn)大起大落。1992年確立市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制以來(lái),主要產(chǎn)品價(jià)格基本由市場(chǎng)決定,價(jià)格體系的靈活性大大增加。在面對(duì)供給或需求變化時(shí),價(jià)格的彈性變動(dòng)調(diào)節(jié)了消費(fèi)和投資行為,吸收了部分沖擊,降低了經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的大起大落。
　　·增長(zhǎng)的制約因素從供給向需求轉(zhuǎn)化。1990年代中期以后,我國(guó)從短缺型經(jīng)濟(jì)過(guò)渡到供給充分型經(jīng)濟(jì),制約增長(zhǎng)的主要因素不再是供給短缺,而是需求不足。因此,以總需求管理為導(dǎo)向的反周期宏觀政策有了較大的操作空間,對(duì)經(jīng)濟(jì)的周期波動(dòng)起到抑制作用。如前一章所述,經(jīng)濟(jì)供給能力的擴(kuò)張得益于兩個(gè)主要因素:經(jīng)濟(jì)體制改革提高了生產(chǎn)效率;同時(shí),勞動(dòng)年齡人口數(shù)量大幅超過(guò)處于凈消費(fèi)年齡階段的人數(shù),以及農(nóng)村富余勞動(dòng)力的轉(zhuǎn)移,都增加了宏觀經(jīng)濟(jì)的總量供給能力。
　　第二,出口和投資成為短周期波動(dòng)的主導(dǎo)因素。
　　當(dāng)經(jīng)濟(jì)從供給不足轉(zhuǎn)變?yōu)樾枨蟛蛔?/span>,經(jīng)濟(jì)的短周期波動(dòng)主要體現(xiàn)為總需求的變動(dòng)。而從拉動(dòng)總需求的三駕馬車看,出口和投資的波動(dòng)性較大,消費(fèi)對(duì)GDP增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)則相對(duì)穩(wěn)定。1995年以來(lái)消費(fèi)對(duì)GDP增速的拉動(dòng)平均為4.6個(gè)百分點(diǎn),高點(diǎn)和低點(diǎn)分別為6.0和3.4,其對(duì)增長(zhǎng)波動(dòng)的影響遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于出口和投資。
　　·外需沖擊造成經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)探底。1995年以來(lái),凈出口對(duì)我國(guó)GDP的平均貢獻(xiàn)為0.9個(gè)百分點(diǎn),在GDP平均增長(zhǎng)率9.9%中占比并不高,但是波動(dòng)很大:最高達(dá)到4.2,最低則為-3.6。1995年以來(lái)我國(guó)GDP增長(zhǎng)的兩次低位分別位于1999年和2009年,均受到了外部沖擊的影響;1997-98年的亞洲金融危機(jī)和2008-09年的全球金融危機(jī)均造成出口大幅下滑。
　　·投資對(duì)GDP增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)波動(dòng)大。1995年以來(lái),投資對(duì)GDP增速的貢獻(xiàn)平均為4.5個(gè)百分點(diǎn),最高達(dá)到8.4,最低為1.7。相對(duì)于出口主要受外部沖擊影響,投資波動(dòng)的原因則更為復(fù)雜,其中房地產(chǎn)和制造業(yè)投資主要由企業(yè)進(jìn)行,其波動(dòng)既有自身內(nèi)在的周期性因素,也受到宏觀政策特別是貨幣政策的影響,而基礎(chǔ)設(shè)施投資則主要由政府進(jìn)行,受財(cái)政政策的影響比較大。
　　第三,宏觀政策既有逆周期的特征也受政治周期的影響。
　　市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)環(huán)境下宏觀調(diào)控政策主要由財(cái)政政策和貨幣政策構(gòu)成,著力點(diǎn)是總需求管理,在我國(guó)主要體現(xiàn)為對(duì)投資的影響。財(cái)政政策直接影響到政府主管的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資,而貨幣政策通過(guò)調(diào)節(jié)貨幣和信貸條件影響更廣泛的投資。1995年以來(lái)的宏觀調(diào)控的軌跡顯示,投資波動(dòng)既反映政策對(duì)于外部沖擊的逆周期反應(yīng),同時(shí)也受政治周期的影響。
　　·政府主導(dǎo)的投資存在一定的政治周期。基建投資主體以政府為主,其增速主要取決于財(cái)政政策。1995年以來(lái)的基建投資增速顯示,財(cái)政政策存在一定的政治周期。這種政治周期體現(xiàn)為政府換屆和五年計(jì)劃對(duì)基建投資的影響,其特征是每屆政府任期內(nèi),或每個(gè)五年計(jì)劃期內(nèi),都存在一次基建投資大規(guī)模加速的現(xiàn)象,一般發(fā)生在每屆政府的第一年或五年計(jì)劃的中期。
　　·但貨幣政策有明顯的逆周期特征,尤其是對(duì)外部沖擊的反應(yīng)。1995年以來(lái)三次大的宏觀經(jīng)濟(jì)刺激政策,都起因于經(jīng)濟(jì)在外生沖擊下有大幅下行的風(fēng)險(xiǎn)。在面對(duì)外生沖擊時(shí),為了避免經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)大幅下降,貨幣政策顯著放松,支持內(nèi)部需求,其影響主要體現(xiàn)在投資上。相反,在總需求增長(zhǎng)過(guò)快,通脹壓力加大時(shí),貨幣政策則緊縮,主要傳導(dǎo)渠道也是通過(guò)投資的放緩來(lái)抑制總需求過(guò)快增長(zhǎng)。
　　·宏觀政策對(duì)增長(zhǎng)和通脹的滯后影響是經(jīng)濟(jì)周期波動(dòng)的內(nèi)在原因之一。歷史數(shù)據(jù)顯示,貨幣政策對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和通脹存在顯著的滯后作用:一般信貸增速領(lǐng)先經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)1-2個(gè)季度,而經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)領(lǐng)先通貨膨脹3-4個(gè)季度。政策的滯后影響若和新的外生沖擊在同一方向疊加時(shí)—比如政策緊縮加上外部需求突然下降—經(jīng)濟(jì)的波動(dòng)幅度就會(huì)超過(guò)政策調(diào)控的意圖,反之亦然。

　　短期內(nèi)總需求增長(zhǎng)動(dòng)能放緩
　　基于以上分析,結(jié)合近期的內(nèi)外部環(huán)境的變化,我們對(duì)短周期增長(zhǎng)的總體看法是,外需疲弱和房地產(chǎn)投資放緩最終也會(huì)影響制造業(yè)投資,抑制總需求增長(zhǎng)的內(nèi)在動(dòng)能。
　　首先,外需增長(zhǎng)乏力預(yù)示出口對(duì)GDP增長(zhǎng)貢獻(xiàn)下降。從短周期的角度看,出口增長(zhǎng)主要取決于外需的增長(zhǎng),而全球經(jīng)濟(jì)尤其是發(fā)達(dá)國(guó)家受歐元區(qū)主權(quán)債務(wù)危機(jī)的影響,前景不樂(lè)觀。衡量OECD國(guó)家經(jīng)濟(jì)景氣度的領(lǐng)先指標(biāo)與我國(guó)出口增速存在高度相關(guān)性,該指標(biāo)近期連續(xù)走低,顯示短期內(nèi)我國(guó)出口增長(zhǎng)面臨失速的風(fēng)險(xiǎn)。我們?cè)诮衲昴瓿醯暮暧^經(jīng)濟(jì)展望中即做出全年凈出口對(duì)GDP增長(zhǎng)負(fù)貢獻(xiàn)的判斷。近期我國(guó)出口增速的走勢(shì)基本符合我們的預(yù)期,我們維持明年出口增速下降至10%、凈出口對(duì)GDP增長(zhǎng)貢獻(xiàn)-0.6個(gè)百分點(diǎn)的預(yù)測(cè)。
　　其次,去杠桿化減弱投資增長(zhǎng)的內(nèi)在動(dòng)能。我國(guó)投資主要由四部分構(gòu)成:基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、房地產(chǎn)、制造業(yè)和其他,2011年以來(lái)上述四部分在固定資產(chǎn)投資中的占比分別為22%,25%,34%和19%。其中,基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資的主體主要是政府,其增速主要取決于政策;其余三部分投資的主體主要是企業(yè),在既有的宏觀政策條件下,更多受到市場(chǎng)環(huán)境和經(jīng)濟(jì)運(yùn)行周期的影響。從投資的內(nèi)在動(dòng)能看,2012年投資增速趨于放緩。
　　·去泡沫化帶動(dòng)房地產(chǎn)投資增速下滑。房地產(chǎn)調(diào)控的效果逐漸顯現(xiàn),今年房地產(chǎn)銷售面積增速的大幅下滑預(yù)示著明年商品房新開(kāi)工面積可能顯著下降。今年的房屋新開(kāi)工中有相當(dāng)比例是保障房(1000萬(wàn)套出頭),而根據(jù)住建部對(duì)人大常委會(huì)的說(shuō)明,明年保障房開(kāi)工目標(biāo)約在600-800萬(wàn)套,保障房的新開(kāi)工面積將有較大幅度的下降,可能拖累明年總體房屋新開(kāi)工面積負(fù)增長(zhǎng)。依據(jù)施工面積和新開(kāi)工面積的關(guān)系,我們估算明年的施工面積增速將大幅放緩,但不會(huì)負(fù)增長(zhǎng)。根據(jù)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資和施工面積之間的穩(wěn)定關(guān)系,我們預(yù)計(jì)明年的房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資仍有15%左右的增長(zhǎng),而今年前10個(gè)月累計(jì)增速為31%。
　　·去杠桿化使得制造業(yè)投資面臨放緩的壓力。今年制造業(yè)的固定資產(chǎn)投資仍然維持了較快增長(zhǎng),主要是前兩年寬松貨幣條件下企業(yè)投資擴(kuò)張的延續(xù),也反映早前房地產(chǎn)投資和出口較快增長(zhǎng)的滯后拉動(dòng)。制造業(yè)投資的杠桿率目前處于歷史高位,而隨著今年以來(lái)貨幣條件的緊縮,出口和房地產(chǎn)的冷卻對(duì)制造業(yè)投資的負(fù)面影響終將體現(xiàn)出來(lái)。這已經(jīng)對(duì)企業(yè)利潤(rùn)造成影響,近期工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)增速呈現(xiàn)下滑態(tài)勢(shì)。從影響企業(yè)投資行為的角度看,利潤(rùn)增長(zhǎng)預(yù)期短期內(nèi)難有顯著改善。
　　·除了固定資產(chǎn)投資外,企業(yè)庫(kù)存的變化也是資本形成的一部分,往往影響經(jīng)濟(jì)短周期的波動(dòng)。由于庫(kù)存是企業(yè)為了生產(chǎn)和銷售的順利進(jìn)行而不得不儲(chǔ)備的投入品和產(chǎn)成品,對(duì)企業(yè)而言意味著資金的占用,企業(yè)會(huì)盡可能的減少不必要的庫(kù)存。隨著管理技術(shù)水平的不斷提高,我國(guó)的庫(kù)存銷售比呈現(xiàn)長(zhǎng)期下降的趨勢(shì)。從短周期角度來(lái)看,2008-2010年由金融危機(jī)引發(fā)的一波庫(kù)存調(diào)整已經(jīng)結(jié)束,近期庫(kù)存調(diào)整應(yīng)該不構(gòu)成投資增長(zhǎng)的重要因素。
　　產(chǎn)能短缺不是新一輪投資周期的起點(diǎn)。除了以上的周期性因素,在分析固定資產(chǎn)投資時(shí),一個(gè)經(jīng)常被引用的結(jié)構(gòu)性因素是產(chǎn)能的短缺或過(guò)剩。首先,產(chǎn)能的利用率本身是個(gè)周期性現(xiàn)象,需求強(qiáng)時(shí)產(chǎn)能利用率高,增長(zhǎng)弱時(shí)產(chǎn)能利用率低,所以只有超出經(jīng)濟(jì)周期上下波動(dòng)的產(chǎn)能短缺才會(huì)導(dǎo)致企業(yè)新的投資周期。我國(guó)現(xiàn)在是否面臨持續(xù)的超越經(jīng)濟(jì)周期的產(chǎn)能短缺？我們的答案是否定的。我國(guó)固定資產(chǎn)投資中比例較大的電氣機(jī)械制造業(yè)、黑色及有色金屬冶煉等行業(yè)的產(chǎn)能利用率目前都處于相對(duì)低位。重點(diǎn)行業(yè)的產(chǎn)能過(guò)?；驔](méi)有明顯短缺,并不支持新一輪大規(guī)模投資的開(kāi)始。
　　從更宏觀的角度看,有些分析引用我國(guó)貿(mào)易順差近幾年大幅下降作為產(chǎn)能短缺的證據(jù),其基本的邏輯是貿(mào)易順差是總產(chǎn)出減去國(guó)內(nèi)消耗(消費(fèi)和投資),順差減少顯示產(chǎn)出能力相對(duì)于內(nèi)部需求下降。但這樣的邏輯有兩個(gè)誤區(qū)。第一,要看順差減少的原因,主要是外部需求減少還是內(nèi)部需求增加？2007年以來(lái)我國(guó)順差的減少主要反映出口放緩,內(nèi)需增長(zhǎng)并沒(méi)有明顯加快。第二,從內(nèi)部需求看,投資比消費(fèi)增長(zhǎng)快,過(guò)去幾年差距更是擴(kuò)大,而投資導(dǎo)致未來(lái)的產(chǎn)能增加。
　　另一個(gè)可能影響固定資產(chǎn)投資的結(jié)構(gòu)性因素是制造業(yè)從東部沿海地區(qū)向中西部地區(qū)的轉(zhuǎn)移,在一定程度上支撐了制造業(yè)的投資增長(zhǎng)。但是這個(gè)因素已經(jīng)存在了幾年,恐怕難以抵銷出口和房地產(chǎn)放緩對(duì)制造業(yè)投資的影響。從數(shù)據(jù)來(lái)看,產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移的速度和整體制造業(yè)投資增速的相關(guān)度并不顯著。

　　政策支持增長(zhǎng)的空間增加
　　以上分析顯示需求增長(zhǎng)的動(dòng)能較弱,但宏觀政策已經(jīng)開(kāi)始微調(diào),如果外部沖擊擴(kuò)大,政策調(diào)整的力度還會(huì)加強(qiáng),對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)起到一定的支撐作用。
　　·通脹下行為宏觀調(diào)控支持增長(zhǎng)提供了空間。從歷史數(shù)據(jù)顯示的政治周期來(lái)看,明年基建投資大規(guī)模擴(kuò)張的可能性不大,但是宏觀政策逆周期的態(tài)勢(shì)不會(huì)改變,過(guò)去幾個(gè)月的一個(gè)正面發(fā)展是通脹下行的態(tài)勢(shì)基本確立,為支持增長(zhǎng)的政策操作提供了空間。
　　·從貨幣政策來(lái)看,法定存款準(zhǔn)備金率處于21.5%的歷史高位,對(duì)國(guó)有大銀行的信貸控制也處于偏緊的狀態(tài),因此,如果需要,貨幣政策存在放松的空間。過(guò)去一年宏觀審慎管理(比如監(jiān)管機(jī)構(gòu)對(duì)銀行貸存比和資本充足率等指標(biāo)的要求)在抑制信貸擴(kuò)張方面也發(fā)揮了作用。但宏觀審慎管理本身也是逆周期的,其和宏觀調(diào)控發(fā)生大的沖突的可能性低。
　　·從財(cái)政政策來(lái)看,結(jié)構(gòu)性減稅將是新看點(diǎn)。由于過(guò)去幾年政府的稅收收入增長(zhǎng)較快,結(jié)合十二五規(guī)劃促進(jìn)民生,調(diào)整經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的目標(biāo),政府的結(jié)構(gòu)性減稅政策存在較大空間。近期的一系列稅收改革試點(diǎn)雖然短期內(nèi)對(duì)于整體稅負(fù)影響不大,但是預(yù)示了減稅的政策方向。我們預(yù)期未來(lái)會(huì)有進(jìn)一步的稅收改革舉措,給企業(yè)和私人部門帶來(lái)實(shí)質(zhì)性的稅負(fù)降低。
　　政策調(diào)控有空間,但大規(guī)模擴(kuò)張刺激的可能性不大。2008-09年的極度寬松的貨幣和財(cái)政政策帶來(lái)了一系列的負(fù)面影響,尤其是貨幣和信貸存量相對(duì)于經(jīng)濟(jì)規(guī)模的大幅擴(kuò)張構(gòu)成影響未來(lái)物價(jià)和資產(chǎn)泡沫的隱患因素。另外,房地產(chǎn)調(diào)控處在關(guān)鍵時(shí)期,放松的可能性小。雖然現(xiàn)在對(duì)一些行政性的控制手段有爭(zhēng)議,但我們認(rèn)為對(duì)房地產(chǎn)的調(diào)控將是長(zhǎng)期性的。一方面高儲(chǔ)蓄容易導(dǎo)致對(duì)房地產(chǎn)的投資性需求,另一方面,城鄉(xiāng)的二元結(jié)構(gòu)意味著房?jī)r(jià)的上升在中國(guó)未來(lái)的城市化過(guò)程中有獨(dú)特的社會(huì)公平的影響。長(zhǎng)遠(yuǎn)看,存在市場(chǎng)化調(diào)控手段尤其是稅收政策取代限購(gòu)、限價(jià)政策的空間。短期看,對(duì)貨幣和信貸的放松意味著行政性措施放松的可能性更小;否則,貨幣條件的放松很容易傳導(dǎo)到房地產(chǎn)的投資和投機(jī)性需求,引發(fā)房地產(chǎn)泡沫化的反彈。
　　2012年處于短周期的什么位置？
　　上述分析的一個(gè)基本結(jié)論是:外需疲弱和投資去杠桿化,將導(dǎo)致2012年出口和投資(尤其是房地產(chǎn)投資)等經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)引擎動(dòng)能減弱,經(jīng)濟(jì)增速將較2011年放緩是大概率事件。
　　但是,逆周期的宏觀調(diào)控將限制增長(zhǎng)下降的幅度,經(jīng)濟(jì)硬著陸風(fēng)險(xiǎn)不大。在我們的基本假設(shè)情形下,經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)將從2011年的9.2%降到8.4%,環(huán)比增速呈現(xiàn)前低后高的走勢(shì),但同比增速的低點(diǎn)將于年中前后出現(xiàn)。2013年增長(zhǎng)維持小幅上行的態(tài)勢(shì),全年達(dá)到9%。這可能比當(dāng)時(shí)的潛在增長(zhǎng)率稍高,但需求過(guò)熱的程度不會(huì)很大。
　　首先,按照過(guò)去的規(guī)律,預(yù)計(jì)政府主導(dǎo)的基建投資將在2013年(十二規(guī)劃的中期)有較大的提速。地方政府換屆完成對(duì)投資的拉動(dòng)影響可能在2013年有充分的體現(xiàn)。
　　其次,房地產(chǎn)的去泡沫化會(huì)持續(xù)一段時(shí)間,形成對(duì)相關(guān)投資的負(fù)面壓力,持續(xù)多長(zhǎng)時(shí)間有較大的不確定性。但我們的基本判斷是房地產(chǎn)投資大幅下降和以逆周期為導(dǎo)向的宏觀政策的緊縮不大可能重疊。如果房地產(chǎn)投資對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)構(gòu)成較大的負(fù)面影響,政策對(duì)總需求的支持有空間。
　　最后,從外部需求看,雖有很大的不確定性,但我們的總體判斷是歐債危機(jī)對(duì)全球經(jīng)濟(jì)構(gòu)成的下行風(fēng)險(xiǎn)2012年比2013年大。近期的發(fā)展顯示,市場(chǎng)給與歐洲主要政府化解歐債危機(jī)的時(shí)間不會(huì)很長(zhǎng)。美國(guó)2013年面臨財(cái)政緊縮的壓力,但緊縮的程度還要取決于當(dāng)時(shí)的增長(zhǎng)情況。新興市場(chǎng)方面,我們的基本判斷是,在經(jīng)歷最近一輪的通脹壓力后,政策支持增長(zhǎng)的空間不會(huì)很快消失。
　　總之,我們認(rèn)為中國(guó)經(jīng)濟(jì)現(xiàn)在處在一個(gè)長(zhǎng)期增長(zhǎng)放緩和短周期下行的交織階段。從長(zhǎng)周期的角度看,由于1)農(nóng)村勞動(dòng)力轉(zhuǎn)移的空間大幅降低;2)加入WTO帶來(lái)的開(kāi)放效應(yīng)的消退,經(jīng)濟(jì)的潛在增長(zhǎng)率未來(lái)10年將有明顯的放緩。從短周期的角度看,外需的疲弱導(dǎo)致出口增速下降,形成增長(zhǎng)放緩的外部因素,房地產(chǎn)的去泡沫化和產(chǎn)業(yè)投資去杠桿化壓力構(gòu)成增長(zhǎng)放緩的內(nèi)部因素,但政策支持增長(zhǎng)的余地增加。預(yù)計(jì)2012年將經(jīng)歷本輪短周期中增長(zhǎng)的低點(diǎn),2013年將小幅反彈。但受制于增長(zhǎng)潛力的放緩,回到過(guò)去超過(guò)10%的高速增長(zhǎng)的可能性不大。